原创i资管俱乐部12-10 22:52
作者:海通中金兴业招商

摘要: 靴子落地、执行趋严、过渡期长可从容应对。

11月17日,央行联合三会、外汇管理局发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见(征求意见稿)》。这是今年2月草稿版流出后,该文件的正式公布。

靴子落地、执行趋严、过渡期长可从容应对

这是结合各机构点评和小编与机构人士交流的结果。

尤其是第三点,过渡期是发文起至2019年6月30日,有一年半时间。过渡期内,金融机构不得新增不符合本意见规定的资产管理产品的净认购规模。过渡期结束后,金融机构的资产管理产品按照本意见进行全面规范,金融机构不得再发行或者续期违反本意见规定的资产管理产品。

所以小编问,那那种期限错配超级厉害的产业基金和PPP这种是不是就不能投了呢?机构人士笑笑,过渡期内和过渡期后是两种说法,所以这一年半还是非常关键的。这一年半内,三会的具体细则也肯定会出来,包括!非常关键的【净值管理】一项中对净值的估值方法统一。

好了,不多说了,看各机构的点评吧。

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兴业研究

1.征求意见稿打响针对“四个关注”的第一枪,也间接对其它影子银行、互联网金融、金融控股公司三方面提出了监管意见。征求意见稿对“四个关注”中的资管业务进行明确规定,其中对非金融机构从事资管业务进行限制。文件中明确:“资产管理业务作为金融业务,属于特许经营行业,必须纳入金融监管。非金融机构不得发行、销售资产管理产品,国家另有规定的除外。”因此,这也对影子银行、互联网金融等机构监管提出了意见。


2.打破资管刚兑最为振奋,方向正确,不怕路远。打破刚兑是近年资管业务发展趋势,征求意见稿中着重强调“资产管理业务是金融机构的表外业务,金融机构开展资产管理业务时不得承诺保本保收益。出现兑付困难时,金融机构不得以任何形式垫资兑付。金融机构不得开展表内资产管理业务。”,并配合措施:(1)要求净值型管理,按公允价值原则反应基础资产。基础资产种类繁多,估值方式各异,具体执行方式需要后续细则进行确认。(2)具体界定刚兑形式,明确禁止目前常见的操作方式。(3)推出惩罚措施,足额补缴存款准备金和存款保险基金等惩罚手段将刚兑产品划为保本理财。(4)投诉举报。


3.刚兑打破后,预期收益率产品较多将转化为净值型产品,但这需要一系列资产定价、估值服务体系支持,否则“净值不真”。近期在兴业研究金融组发布的《净值型产品是希望吗?》报告中,虽然个别同业机构称目前银行理财超过一半为净值型产品,目前银行发行的多为收益稳定的伪“净值”型产品,我们认为目前发展“真”净值型产品的困难在于:(1)底层资产结构差异,传统上理财业务主要配置较多“类信贷”资产属性的资产,而未来净值型产品要求参与更多的标准化金融资产;(2)净值型资管中后台体系尚未匹配,这体现在净值核算等多方面;(3)银行资产刚兑观念仍存。事实上,本次征求意见稿在不同程度上打破了这三条困难。


4.从评估兑付能力到评估主动管理能力,从“人追着钱跑”,到“钱追着人跑”,这对金融机构的资管能力评价带来新要求。长期看,随着刚兑逐步被打破,自身资本实力雄厚并不能作为资管机构评价的唯一指标,预计对资管机构的管理能力(如资质评价和团队投资能力)的考察将更受到重视。一方面,我们建议从股东、净资产、管理规模等方面评估资管机构自身的市场地位与实力,另一方面,建议重视对投资团队自身的历史投资业绩、人员构成的评价。



中金公司

金融机构资产管理业务指导意见终于现身。本次指导意见是对十九大和金融工作会议精神的坚持和贯彻,目的在于防范和化解资产管理业务的风险,服务实体的投融资要求。意见肯定了资管行业满足居民和企业投融资需求、改善社会融资结构等积极作用,指出了资管行业发展不规范、多层嵌套、刚性兑付、规避金融监管和宏观调控等问题,重点是多层嵌套、杠杆不清、套利严重、投机频繁等。中国金融行业以前更注重机构监管,导致各类金融机构之间的监管政策不统一,因而存在明显的监管套利空间。本次指导意见稿贯彻了金融工作会议的监管思路,宏观审慎管理与微观审慎监管相结合,兼顾机构监管、功能监管和行为监管。同时,在下决心处置风险的同时,充分考虑市场承受能力,合理设置过渡期,自本意见发布实施后至2019630日。

如何理解指导意见指出的资管行业诸多问题?1、规避金融监管和宏观调控。比如非标等资产的诞生,很大程度上就是源于突破信贷额度等控制,弱化了宏观调控政策执行的有效性。而由于各监管机构政策不统一,导致存在较多监管套利空间;2、多层嵌套。多层嵌套导致金融链条拉长、透明度降低,风险源与风险实际承担者脱节,容易引发系统性风险,次贷危机的根源也在于此。此外,非标等影子银行业务往往也需要通过多层嵌套规避监管;3、刚性兑付。刚性兑付的存在一方面导致风险积聚在银行体系当中,其次引发不公平竞争的问题,同时扭曲了风险、收益匹配和市场化定价的基础。刚性兑付文化的破除,可能会对资管行业尤其是银行理财带来颠覆性的冲击;4、发展不规范。本次指导意见特别提出是“金融机构”资管管理业务,属于特许经营行业。同时对产品分类、投资者、杠杆比率、信息披露、净值化管理等方方面面都进行了框架性的规定。后续各监管部门还将在其基础上出台具体细则。

资管行业体量庞大,作为债市最重要的参与群体,其发展走向备受关注。按照央行给予的口径,中国广义的资产管理行业规模已经超过102万亿。庞大的资管机构是债券、股市等最重要的投资者群体和边际力量。比如银行理财及其委外资金是过去几年债市最大的需求力量,对直接融资发展起到积极推动作用。由于其负债成本高等特点,对绝对收益率的追求明显更强,这是导致信用利差从2011年之后持续收窄的关键因素之一。本次指导意见无疑会对资管行业发展速度、生态以及债券市场产生深远影响,值得我们加以详细解读。


海通证券

整体不超预期,执行力度趋严。资管新规主要目的在于统一产品标准、消除监管套利、规范业务发展,以防范系统性金融风险。是金融工作会议强化金融监管的专业性统一性穿透性和十九大报告健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架,深化利率和汇率市场化改革。健全金融监管体系,守住不发生系统性金融风险的底线精神的贯彻。早在2月份,资管新规的内审稿便已传出并为市场所热议,对打破刚兑穿透监管清除嵌套等主要监管思路市场早有预期,而央行已在二季度货政报告中用专栏阐释资管业务,整体而言,内容和发布时间均未超预期。但金稳委成立后监管协调加强、强调违规行为处罚、建立统计信息系统等可能使新规执行力度超出目前市场预期。

净值转型加速,打破刚性兑付。明确所有资管产品均实行净值化管理,旨在平衡风险与收益,促使资管业务回归本源,首次定义了刚性兑付的四条认定标准,且设立了投诉举报机制,银行理财净值化管理转型迫在眉睫。

消除多层嵌套,清理通道业务。与年初媒体披露的内审稿相比,此次征求意见稿将资管产品不得投资其他资管产品(FOFMOM除外)改为仅可投资一层资管产品(公募基金除外),监管力度有所放松,大部分银行理财委外投资仍可开展,但多层嵌套的资管产品面临清理压缩。而穿透式管理和清理通道下,银行面临资本金约束,风险偏好趋降。

规范资金池,杜绝期限错配。银行理财、券商大集合、信托等将资金池业务产品不得再新增产品规模,存量产品也要在过渡期内逐步清理,资金池业务难以为继,规模趋降。同时,为降低期限错配的流动性风险,规定资管产品投资非标时,非标的终止日需晚于产品到期日或开放日,短期限理财产品通过资金池投资长久期非标的路被完全堵死,影响有三:一是理财投资非标难度加大,资产端收益下降倒逼理财收益率下行;二是非标需求趋降,地产、城投平台等流动性风险升高;三是标债配置占比上升或支撑债市配置需求。

对机构影响:公募收益,理财转型,委外收缩。公募基金监管已较严而受新规影响较小,且不受多层嵌套限制,加之主动管理能力较强,新规后受益最为明显。银行理财产品打破刚兑,面临净值化转型,落实第三方托管,需成立专门子公司开展理财业务,净值型理财产品对公众吸引力趋降,理财规模高增时代或将落幕。禁止多层嵌套和穿透式管理或致委外收益率下降,且由成本法改为净值型,银行主动管理意愿上升,银行理财委外规模趋降,但投顾需求仍存,主动管理能力(而非监管红利)成为核心竞争力。

对债市影响:短期影响有限,关注细则和执行力度。第一,短期来看,新规一定程度上已被大幅下跌的市场所预期,落地后悲观情绪有望修复,但本次出台的新规仅是指导意见,是各类资管产品需要满足的最低要求,后续的细则只会更为严厉,仍需关注银行理财新规的落地情况以及这一系列新规的执行力度。第二,大资管规模爆发是1416年债券牛市的重要推手,新规后这一过程或将逆转,资金有望从表外回归表内、委外规模趋降,清理通道和穿透式监管将降低债市加杠杆能力,债券配置需求趋降。第三,资金回流伴随风险偏好的降低,非标、高收益债、流动性较差的品种等将首当其冲,信用债等级间利差和期限利差面临走扩压力。第四,按照“新老划断”原则设置过渡期,过渡期至2019630日,距当前仍有19个月时间,金融机构有较充足的时间整改和转型,且新规对非标类资产的冲击更大,可能会有一部分非标配置需求转为标债,这些均有利于降低新规对债市的负面影响。

格局重塑,涅槃重生!中国经济的根本问题在于投资过度,地产投资过度引发地产泡沫担忧,基建投资过度推升地方政府债务风险,制造业投资过度导致产能过剩,而这一定程度上是由于资管行业过度繁荣而导致影子银行盛行,资金绕道逃避监管。新规遏制了资管规模无序扩张,穿透监管下影子银行无处遁形,短期融资条件收紧对经济不利,但利于资源配置到更有效的领域,长远来看利于经济。对于资管行业也是一样,野蛮生长告一段落,但打破刚兑有利于回归资管业务本源,统一监管下主动管理能力强的机构将进一步脱颖而出,破而后立,资管新规重塑行业格局,大资管也将迎来涅槃重生的新时代!



招商证券

银行:严厉程度好于预期,银行资管子公司破冰,这是超预期的重大利好。保本理财现阶段已完全进表,基本等同于银行存款,不受资管新规约束;新规中的第三方托管仅小银行受到影响,显著弱于此前网传版本要求;操作风险资本/风险准备金计提没有增量要求。银行资管子公司迎来破冰,这是资管业务发展的最优路径,既实现了银行资管业务的独立法人资格,有助于其独立持牌经营,也有利于真正打破刚性兑付以及实现风险隔离。“资管子公司+净值化产品”是于发展之中化解刚兑压力于无形的最佳选择,银行资管业务强者恒强的龙头格局进程将加速推进。


资管:从躺着挣钱向跑着挣钱转变。长期来看,资管行业回归“受人之托、代人理财”的本源,主动管理能力较强的资管机构必将乘势脱颖而出,在资产、负债两端表现卓越。预计大资管新规的实施,通道业务或将在2-3年内收缩一半以上,对大资管行业中期盈利能力带来一定挑战。但是考虑资管业务收入=主动业务收入+通道业务收入模式。长期角度看只要资管机构能够坚定回归本源、积极求变发展,那么主动管理收入的增长将有效对冲通道业务萧条带来的拖累。

保险:产品竞争格局进一步改善。《指导意见》矛头直指资管产品刚性兑付,打破刚兑后,保险如年金型、万能型保本属性且具有预定利率的产品竞争对象仅剩银行表内理财,竞争格局将明显改善,成为稳健型投资者资产配置中的重要选择。长期看,保险负债端的景气度将进一步提升,确定性受益打破刚兑后的资金挤出效应。

券商:银行理财非标萎缩后丧失重要的高收益资产类别,长期来看对权益类资产的需求将得到提升。未来在银行负债成本的倒逼之下,结合股票资本市场稳中求进、波动收窄等特点,银行理财将进一步青睐权益类资产,这也将对股市形成长期较大规模的增量资金预期,券商作为高贝塔品种更为受益。


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最后再提醒一句,该意见征求稿是向全社会公开征求意见,个人投资者也可以提哦~